- 第3節(jié) 商業(yè)計劃書的三個關(guān)鍵問題下篇
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“投資者還會關(guān)注我們從事的這個行業(yè)市場規(guī)模有多大。廣告行業(yè)當然是高速增長，從每年央視黃金時段招投標節(jié)節(jié)高漲中就可以感受到，還有那么多網(wǎng)站類的廣告收益也是年年高漲。除了廣告，我們還設(shè)計了消費品流水分成，中國消費拉動GDP的潛力一旦發(fā)揮出來，將會非常驚人。我在華爾街時就分析過，投資和出口、消費，拉動中國經(jīng)濟發(fā)展的三套馬車，華爾街最看重的就是消費馬車，這輛車的爆發(fā)只是時間問題，13億多人口的消費市場，空間之大想怎么想象就可以怎么想象。項目潛力的大小由市場容量決定，我們這類項目市場容量堪稱龐大。市場容量夠了，就要拼我們的競爭力，搶占市場地位，要在行業(yè)市場中占有相對領(lǐng)先的地位。一般而言，VC只關(guān)注那些商業(yè)模式擴展性強、行業(yè)領(lǐng)先、提供能夠?qū)崒嵲谠跐M足用戶需求的產(chǎn)品和服務、有大量客戶的企業(yè)。像我們銘記傳媒這類企業(yè)，VC只對市場第一名感興趣，因為市場第一的公司，其團隊的能力往往是已經(jīng)得到驗證的。市場地位一方面是市場占有率，另一方面是收入、利潤等財務指標以及公司未來的成長性。
“因此，我們必須成為細分市場的第一名。同時，管理團隊是我們當前的弱項，這個等我們?nèi)谫Y過來后必須補上。
“第三，VC為什么要投資我們？
“我們必須做到，或者要讓VC們認識到，我們的公司就是目前最好的項目。這個圈子里的一個明規(guī)則就是同一個項目會有很多VC來看甚至競爭，同樣VC們也會對同一類的項目做比較：哪個公司是當前投資的最好選擇？如果讓他們認為我們就是最好的選擇，那就非常棒了！一旦有數(shù)家VC來競爭，屆時我們選擇的就不光是錢了，還要看他們能夠給我們帶來哪些附加值，能提供什么樣的增值服務。別小瞧這些軟實力，在同質(zhì)化競爭中，它們往往會成為關(guān)鍵棋子。”
秦方遠在小白板上寫寫畫畫，不時做著手勢，這種激情高漲的情緒像流感一樣迅速感染了大家，底下的人聽得如癡如醉。張家紅更是聽得心花怒放，這一天，她認為是她創(chuàng)辦銘記傳媒以來最快樂的一天，與年輕人在一起，連不惑之年的自己也充滿著活力。
不過，她還沒有弄明白，怎么判斷公司值錢，值多少錢？
說到估值這個話題，秦方遠與石文慶不約而同地互相看了一眼，他們同時想到了一個場景，就是在同學聚會時說到的估值案例，有些想笑，但刻意掩飾住了，畢竟今天這個場合笑場不合時宜。其實那不是笑話，而是一個鮮活的案例。一個企業(yè)老板融資，投資者跟他談估值，什么P/E估值法、P/S估值法，怎么算，他都覺得虧。他干脆對投資人說：別跟我談您那估值方法，俺從小數(shù)學不好，只會加減乘除。價格這玩意兒就是談出來的，要不俺跟您講講俺的算賬方法？俺公司這地比買的時候翻了5倍，俺這品牌前陣子找專業(yè)評估公司估了10個億，這些賬上都沒記。還有，比俺公司還小的同行已上市了，市盈率50倍，俺沒上市就算對折也還25倍呢！
秦方遠正正神色，說：“判斷一個公司的價值，主要有三個關(guān)鍵點：一是凈資產(chǎn)收益率，簡單地講就是公司的盈利能力，投入1塊錢進去，能夠在多長時間獲得多大的回報。這也是判斷一個公司健康狀況的指標。二是增長性，VC們之所以近些年來瘋狂地投資戶外媒體、TMT（Telecommunication，Media，Technology，電信、媒體和科技）行業(yè)，就是看中了它們的爆發(fā)性，也就是成長性。根據(jù)我對公司現(xiàn)有財務數(shù)據(jù)的分析，公司過去三年來的增長率在150％以上，非常不可思議！”
這么高！張家紅本能地和財務經(jīng)理對視一眼，心照不宣，剛剛有點兒亢奮的心情立即黯淡了下來。不過，張家紅內(nèi)心還是暗爽了一把，畢竟這個剛剛長到快3歲的孩子，在大夫檢查了個遍后說健康，未來堪成大器。小孩子嘛，雖然有些三病兩痛的，只要本質(zhì)健康就行。連專業(yè)人士都說未來了不得那就了不得唄，管他什么基因缺陷還是啥的，這社會有病的人多著呢，不照樣熙熙攘攘的嘛。
不過，秦方遠接著的一番話讓張家紅心里很著急：“判斷一家公司的價值還有一個關(guān)鍵指標，就是風險控制能力。對于銘記傳媒而言，風險控制無非兩塊：一是開發(fā)成本，液晶屏市場價格的浮動。大量采購液晶屏是公司的主要成本之一。二是對資源的占有率及穩(wěn)定性。能開發(fā)多少家高檔寫字樓？這些客戶簽約年限能有多長？到期后物業(yè)不續(xù)簽，或者續(xù)簽但大漲租賃成本怎么辦？這些都是公司風險控制的關(guān)鍵點。也許，一著不慎滿盤皆輸。”
就像一個人被人扒光了衣服，看得透亮透亮，張家紅邊聽秦方遠講解邊思維飄散。畢竟，張家紅是個聰明人，她在心里暗喜：就我們這些草根，哪想得到這些東西？哪懂這個啊？
她更關(guān)心的是，投資方會出個什么價格，怎么樣估值比較合適。
這是秦方遠的長項，在華爾街的時候，他研究過歐美創(chuàng)業(yè)企業(yè)，也研究過中國本土企業(yè)，歐美偏重于研發(fā)，而中國偏重于市場。
秦方遠耐心地給大家解釋企業(yè)價值評估方法的三大體系。
“企業(yè)價值評估是一項綜合性的資產(chǎn)、權(quán)益評估，是對特定目的下企業(yè)整體價值、股東全部權(quán)益價值或部分權(quán)益價值進行的分析、估算。目前國際上通行的評估方法主要分為收益法、成本法和市場法三大類，有的還增加了凈資產(chǎn)法。”
“成本法應該就是計算對公司投入了多少，然后就估值為多少吧？”胡冬妹比秦方遠年長五六歲，她不恥下問了。
“有道理。簡單講就是，你把公司做到目前這個狀況花了多少錢？或者說別人需要花費多少錢才能做到你目前的水平？
“成本法是最保守的方法，在目標企業(yè)資產(chǎn)負債表的基礎(chǔ)上，通過合理評估企業(yè)各項資產(chǎn)價值和負債，從而確定評估對象的價值。理論基礎(chǔ)在于任何一個理性人對某項資產(chǎn)的支付價格將不會高于重置或者購買相同用途替代品的價格。主要方法為重置成本（成本加和）法。”
得到秦方遠的表揚，胡冬妹也就不顧年紀的差異，表現(xiàn)得很好學：“那誰同意這樣評估？僅僅考慮錢，還應該考慮人力、資源和知識產(chǎn)權(quán)的投資��！有道是沒有功勞有苦勞，像外面那些人，人家的大好青春時光白白浪費進來不計價��！”
秦方遠接著胡冬妹的話說：“比這個估值方法更不能接受的是凈資產(chǎn)法。”
眾人都睜大眼睛等待秦方遠繼續(xù)說下去，還有什么方法比成本法更糟糕的？
“這種方法完全不考慮公司的發(fā)展前景、市場地位、團隊甚至知識產(chǎn)權(quán)等因素的價值，尤其是對于互聯(lián)網(wǎng)、咨詢公司等輕資產(chǎn)的公司，這種方法的估值結(jié)果是非常可笑和令人難以接受的。”
石文慶在秦方遠說話的間隙，給他做了個鬼臉，意思是趕緊往下進行，別賣弄了。同窗多年心意還是相通的，秦方遠也沖著他努了努嘴。
張家紅這時插話說：“炒股不是講究市盈率嗎？這個是VC們關(guān)注的，也是常用的吧？”前段時間跟VC們接觸多了，張家紅也學會了一兩個專業(yè)詞語，比如這個市盈率。
秦方遠趁機抬舉了一下張家紅：“張總，您說得對，現(xiàn)在資本市場上使用非常多的就是這個市盈率，概括地說就是收益法。P/E就是價格除以盈利，叫作市盈率。比如現(xiàn)在國內(nèi)創(chuàng)業(yè)板的上市公司平均市盈率有100倍，這個倍數(shù)是市場認可的。如果你的公司也跟這些上市公司各方面差不多，理論上你也可以按照這個倍數(shù)來給自己的公司估值。比如你公司去年利潤1000萬元，公司估值就是10億元。當然，這是不可能的，因為你沒有上市，VC為了賺錢，在P/E倍數(shù)上會大打折扣，他愿意給你10倍就不錯了。
“從理論上講，收益法通過將被評估企業(yè)預期收益資本化或折現(xiàn)至某特定日期來確定評估對象的價值。其理論基礎(chǔ)是經(jīng)濟學原理中的貼現(xiàn)理論，即一項資產(chǎn)的價值是利用它所能獲取的未來收益的現(xiàn)值，其折現(xiàn)率反映了投資該項資產(chǎn)并獲得收益的回報率。收益法的主要方法包括貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法（DCF）、內(nèi)部收益率法（IRR）、CAPM模型（資本資產(chǎn)定價模型）和EVA（經(jīng)濟附加值）估價法等。”
張家紅聽了就有些泄氣，說：“那根據(jù)我們前面的凈利潤，恐怕估不了幾個錢。”
“先別急，張總，上帝給你關(guān)上一扇門的同時也給你開了一扇窗，所謂東方不亮西方亮。當我們發(fā)現(xiàn)P/E估值不合適的時候，市場又推出了一個估值方法，就是市場比較法。”秦方遠給張家紅減壓、鼓勁兒。
“市場比較法是最現(xiàn)實的方法，就是將評估對象與可參考企業(yè)或者在市場上已有交易案例的企業(yè)、股東權(quán)益、證券等權(quán)益性資產(chǎn)進行對比以確定評估對象的價值，其應用前提是假設(shè)在一個完全市場上相似的資產(chǎn)一定會有相似的價格。就如同在水果市場賣蘋果，一樣的品種，你的蘋果不可能比別人家的蘋果賣得貴很多。市場法中常用的方法是參考企業(yè)比較法、并購案例比較法。
“很顯然，對于我們銘記傳媒而言，市場比較法是非常適合我們的，有分眾傳媒、華視傳媒和航美傳媒等上市公司做比較；即使沒有上市的，也有炎黃健康傳媒做比較，這家做醫(yī)院液晶屏媒體的企業(yè)市值也不錯，有四家VC的兩輪投資。
“這些評估方法，各有關(guān)聯(lián)和利弊。收益法和成本法著眼于企業(yè)自身的發(fā)展狀況，不同的是收益法關(guān)注企業(yè)的盈利潛力，考慮未來收入的時間價值，是立足現(xiàn)在、放眼未來的方法。因此，對于處于成長期或成熟期并具有穩(wěn)定持久收益的企業(yè)而言，采用收益法比較合適。成本法則是切實考慮企業(yè)現(xiàn)有資產(chǎn)和負債，是對企業(yè)目前價值的真實評估，所以在涉及一個僅進行投資或僅擁有不動產(chǎn)的控股企業(yè)，以及所評估的企業(yè)的評估前提為非持續(xù)經(jīng)營時，適宜用成本法進行評估。
“市場法區(qū)別于收益法和成本法，將評估重點從企業(yè)本身轉(zhuǎn)移至行業(yè)，完成了評估方法由內(nèi)及外的轉(zhuǎn)變。市場法較之其他兩種方法更為簡便和易于理解，其本質(zhì)在于尋求合適的標桿進行橫向比較，在目標企業(yè)屬于發(fā)展?jié)摿π推髽I(yè)、同時未來收益又無法確定的情況下，市場法的應用優(yōu)勢凸顯。”
張家紅聽得似懂非懂，只覺得頭大：“能有直觀的案例嗎？”
秦方遠一聽，知道自己太書生氣了，根本用不著講那么多，那么詳細：“近幾年發(fā)生在國內(nèi)的收購，比如國美花費36億元收購北京的大中電器，這就是溢價收購；而在美國，谷歌用了16.5億美元收購視頻網(wǎng)站YouTube，這個網(wǎng)站當時不掙錢。也許這個比較不是很恰當，大中電器擁有數(shù)十家連鎖公司，雖然賣給國美獲得了高價，但是與輕資產(chǎn)的YouTube比，我們就一目了然：YouTube網(wǎng)站的估值是大中電器的三倍之多，憑什么？是怎么算出來的？”
石文慶插嘴說：“華夏中鼎之前服務了一個項目，在細分市場上處于領(lǐng)先地位，發(fā)展?jié)摿Ψ浅４�，而當時投資機構(gòu)的估值是4000萬美元。在經(jīng)過重新梳理業(yè)務、撥亮業(yè)務亮點之后，對該項目的估值為8000萬美元。最終，融資協(xié)議中的估值基本上是按照8000萬美元來計算的。”
秦方遠繼續(xù)給張家紅比畫，在白板上畫了一棵樹：“我們可以用類比的方法來說明。將公司比作一棵果樹，樹上的水果是過去的成果。這種水果，在一個特定的時間及時地說明了這棵大樹的健康狀況。樹上的水果就像利潤，是過去季節(jié)努力的成果，這種成果是可以看得見的。
“同樣，我們也可以將大樹的枝干比作公司的資產(chǎn)負債表和損益表，它們反映了公司過去和現(xiàn)在的健康狀況。
“這棵大樹未來結(jié)出果實的能力，對公司來說就是其未來產(chǎn)生利潤或者正的現(xiàn)金流的能力。
“為了更全面地了解和預測公司的未來，我們必須分析大樹的地下部分，也就是大樹的根部以及外部的條件，諸如雨水、陽光等，這些因素都影響著大樹的生存。在處理或分析公司的時候，我們使用類似的推理方法。”
張家紅雖然對這些專業(yè)詞匯聽得似懂非懂，心里還是暗爽了一把：看來當初聽從石文慶的建議，花大價錢把秦方遠從美國拉回來是對的，人超所值啊！
當晚，張家紅喜滋滋地把這份商業(yè)計劃書通過電子郵件傳給了A輪投資人老嚴。
老嚴是在看到商業(yè)計劃書后的第二天從香港飛回來的，他沒有回自己的辦公室，直接到了東方廣場的銘記傳媒。按照一般的慣例，像這種骨灰級的投資人，很少會這么沖動地光顧一家小企業(yè)。
秦方遠被叫到小會議室的時候，看到老嚴，非常吃驚！他三步并作兩步?jīng)_上去，緊緊握著老嚴的手：“師兄好！”
老嚴哈哈大笑，盯著秦方遠看了半天：“后生可畏��！張董事長在電話中跟我夸了你半天，之前李宏也說你們有個小師弟堪成大器，一定要認識。昨天，我看了你們遞交的B輪融資BP，讓我們這些老東西看了就有投資的沖動。”
這句話讓秦方遠受寵若驚，他知道這么高的評價對于這個骨灰級的投資界老前輩而言，那可是惜字如金，使用頻率極低。張家紅聽了這句話更是心花怒放，她從中看到的是白花花的銀子，她認準只要老嚴說行，基本上距離成功就不遠了。
然后他們就開門見山地討論起來。
老嚴說：“你們用了不少篇幅和數(shù)據(jù)計算出投資的內(nèi)部收益率達到60％，這是相當高的一個數(shù)據(jù)。這個應該是VC們自己來核算，一般商業(yè)計劃書不提供這個，不過我認為保留這個比較好，讓投資者們一目了然——當然他們內(nèi)部會再次計算的。”
秦方遠說：“嚴總，我知道IRR是VC和PE們非常關(guān)注的一個指標。從我們建立的公司的財務預測模型來看，IRR是可喜的，我相信VC們會給予積極評價。”
“是這樣的，IRR是一只基金結(jié)束的時候才得到的結(jié)果，它們更看重的是回報倍數(shù)。比如，如果一家VC投資了10個項目，可能結(jié)果是4個死掉，2個可以收回投資，3個獲得2~5倍的回報，一個成功（超過10倍回報）。實踐證明，風險投資最有效的方法就是對每個早期項目期望10倍的回報，成熟項目則期望3~5倍的回報。對于早期項目，如果創(chuàng)業(yè)者的目標是40％的IRR，投資者也許能獲得5倍的回報，但是并不能補償4個失敗和2個打平的項目的損失，需要10倍的回報才行。因此，在試圖說服VC投資的時候，創(chuàng)業(yè)者要讓他們看到如何實現(xiàn)10倍的回報，而不是60％的IRR。”
這些專業(yè)的討論，張家紅也就只有聽的份兒，不過她也不感興趣。在這一老一少興趣盎然的討論中，她都有些困了。一看表，壞了，這個時間點美容院又打烊關(guān)門了�？磥韯�(chuàng)業(yè)這事兒還真不是女人干的，都淪落到只要溫度不要風度的地步了。
三個多小時的討論轉(zhuǎn)眼就過去了。老嚴最關(guān)心的回報倍數(shù)問題，根據(jù)秦方遠和石文慶核算的數(shù)據(jù)，未來三年能達到25倍以上，他自然就心滿意足了。
臨走時，老嚴對張家紅說：“如果你們企業(yè)能執(zhí)行完這份商業(yè)計劃書的2/3，赴美上市就沒有問題；當然了，融資也是沒有問題的。”
秦方遠站起來，鄭重其事地對張家紅和老嚴說：“兩位老板，我有個請求，你們看合不合適。”
他們走到會議室門口就停住了腳步，齊齊轉(zhuǎn)頭看著秦方遠：“什么事情？直接說吧。”
“這次融資，如果你們兩位對我放心的話，我想除了關(guān)鍵條款由你們裁決外，其他的需要給我充分授權(quán)，這樣我在一線談判時會更有效率，更有靈活性。”
張家紅和老嚴對望一眼，還是老嚴老辣：“這個沒有問題！但是，我們需要確定幾條底線，只要不突破這個底線就可以。”
“我同意嚴總的意見，華夏中鼎公司也歸你協(xié)調(diào)。我們的底線就是融資金額和股權(quán)出讓比例，其他都全權(quán)放手給你。”張家紅也表態(tài)。
聽了兩位的話，秦方遠如釋重負，就像將軍出征前拿到了尚方寶劍，擾亂軍紀者可先斬后奏。
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